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董承非最新发声:市场高估通胀压力,消费面临四大挑战
蓝鲸基金 曹甜  ·  01-10 12:08  · 阅 95.1w
70年代长时间的通胀压力不会重现,市场高估了通胀压力。

加入私募后,董承非的观点更加鲜明。

1月9日晚上,睿郡资产举办线上交流会,公司合伙人、首席研究官、基金经理董承非分享了个人最新观察和思考,直播间里最终引来4.2万人观看。

董承非的报告从三个角度展开,分别是能源、消费和资产配置思路。对于能源,他认为传统能源高价难以为继,市场高估了通胀压力,而消费面临四大挑战,能否继续躺赢值得思考,在资产配置上,“再平衡”将是2023年的关键词。

供给端:市场低估了广义能源的投资

董承非说,能源是2022年投资的关键词,俄乌战争导致能源价格飙涨。回顾A股,煤炭板块也是所有行业中唯一大幅正收益的板块,行业利润增速也是名列前茅。很多人把此轮能源涨价和上世纪70年代类比。比如,都有地缘冲突,能源价格的飙涨都带来了通胀的压力。所以,目前市场上有这种一种观点:大宗商品和能源的超级周期到来。

持有此观点的论据是:过去的10多年,资本集中在互联网投资,对于大宗商品、传统能源的投资严重不足。叠加传统能源迟早会退出历史舞台的共识,即使是价格上涨后,煤炭和石油行业的资本开支也没有明显上行。所以由于供给受限,很多人对大宗商品价格很乐观。

“但市场过于把关注点放在传统能源的供给增速上,而似乎忽略了广义能源投资的大幅增加。新旧能源的供给端可能存在低估。”董承非说道。

董承非认为,“市场在讨论供给时,仅局限在传统能源的投资,低估了广义能源的投资。事实上,过去几年,光伏、风电的投资如火如荼,汇总来看,广义能源投资依然处在历史高位。”

据其介绍,如果仅仅把供给的关注点局限于煤炭、石油行业的投资,自然会得出投资不足的结论,但这实际上是低估了广义的能源投资。这两年A股市场对于光伏、风电、电池领域的投资如火如荼,如果把广义的新能源投资算上,加上这两三千亿美金的新能源投资,可以发现广义的能源投资基本上是处于历史上比较高的位置。

需求端:新能源革命刚刚开始

董承非以中国的动力煤市场为例,从需求端分析为何不看好传统能源价格继续走高。他说,动力煤的需求端主要来自两方面,一是电力,占比六成;二是建材和化工,占25%左右。

董承非认为,电力对动力煤的需求负增长是趋势性的。全国用电量大概是8万亿度,每年4%-5%的增速,意味着有约3800亿度新增需求。而只要中国的风光年装机量超过150GW,就能满足每年新增的电力需求。随着光伏组件价格回落,他对每年装机量超过150GW很有信心。

董承非预计,2023年是中国火电需求见顶的元年,后面火电行业对煤炭的需求会持续负增长。这是由于技术进步推动的,是趋势性而非周期性的。

再看非电需求,建材和化工行业和房地产行业息息相关。中国房地产的在建存量非常大,直到2022年五六月份房地产累计施工面积才由正转负。董承非认为,2023年地产施工面积仍可能继续下滑,所以,建材和煤化工行业的产量大概率下滑,进而对动力煤的需求是下滑的。

“如果房地产下滑具有趋势性,以海外经济体为例,当地产面临大拐点时,建材的消耗数据是砍半的。因此,2023年,建材和化工对动力煤的需求大概率负增长。”

“传统能源价格可能会进入一个低迷期。新能源革命刚刚开始,其体量从量变到质变,开始挤压传统能源的市场份额。在需求不断收缩的情况下,传统能源的价格很难长时间维持高位。”董承非还表示,70年代长时间的通胀压力不会重现,市场高估了通胀压力。

消费面临四大挑战

在分析消费行业时,董承非坦言自己对于消费的思考并没有那么自信,只是提出一些粗略的想法和大家讨论。

“消费实际上已经躺赢全市场10多年。”董承非这样总结道。他表示,消费和周期风水的轮转发生在2011年,原因在于经济的较快增长以及房地产带来的财富效应的双轮驱动。消费里面最好的行业就是白酒,即使这些公司从经营能力和治理结构上没那么优秀,依然可以躺赢。白酒行业就像二战以后的产油国一样,躺赢全世界,茅台更是奠定在A股市场神一样的地位。

消费还会继续躺赢吗?董承非没有结论。不过,他提出了现阶段中国消费面临的四大挑战,一些宏观的慢变量正在悄然发生变化。

一是人口总量的挑战。“人多嘴多消费多”,但 2021年中国总人口仅仅增加了48万,几近于零增长。从吃穿住行中乳制品、白酒、乘用车、住房等几个代表行业来看,最近几年量的增速一路向下。如果人口不增长,中国吃穿住行的总量基本上已经饱和了。

二是老龄化。随着年龄增长,消费倾向和消费意愿会逐级降低。他指出,消费主力是在50岁-60岁之间的人群,60岁之后消费总金额就会下台阶,70岁后消费能力又下台阶。此外,老年人的消费喜好也会发生变化,消费意愿随着人口老龄化也会下降。

三是财富效应的消失。中国居民的大部分资产都配置在房地产上,中国房地产过去二三十年一直处在牛市过程中,高端白酒也是受益于这种财富效应,提价对消费没有任何压力。但在2022年,由于疫情等因素影响,消费者第一次捂紧钱袋,房地产给全社会居民带来的财富效应可能会发生较大转折,房地产价格调整对消费行业的影响不可小觑。

四是消费行业公司国际化问题。美国消费行业有很多大市值公司,这些公司都是全球化的。但中国消费品公司严重依赖于国内市场,国际市场的开拓几乎为零。对标国际大市值消费公司和国内制造业公司,这些公司的国际化之路还没有开启。

再平衡将是2023年资产配置的关键词

在演讲的最后部分,董承非分享了对2023年资产配置的思考,他没有给出具体的行业,只是在市场风格上,“再平衡”将是一个重要关键词。包括:上下游利润的再平衡、金融和实体利润的再平衡、港股和A股的再平衡。

首先是上下游利润的再平衡。董承非指出,由于俄乌冲突和疫情等外部因素的冲击,上下游盈利能力反向运行,并且差距在2022年不断扩大。但“皮之不存毛将焉附”,这种上下游发展的不平衡和不协调在历史上是比较少见的,下游盈利如果不改善,必然会拖累上游利润,喇叭口的持续扩大在其看来不可持续,上游利润向下游回补,会是2023年的一个大概率事件。

第二个是金融和实体利润的再平衡。董承非表示,实业受到疫情的影响要远大于金融行业,盈利能力上也有较大差距。同样的逻辑,金融的利润来自实体,后续政策对金融反哺实业是可以预期的。

第三个是港股和A股的再平衡。展望2023年,董承非认为港股表现将不输于A股,甚至比A股更为乐观。在他看来,约束港股市场的一些因素都在发生正向变化。这段时间港股反弹的幅度也非常可观,大环境的改善会带来港股和A股的再平衡,未来港股给投资者带来的整体投资体验改善。